頭部券商申萬宏源(000166.SZ)競爭力釋放不明顯。

近期，申萬宏源以百萬分之一的承銷費率攬下了廣發(fā)銀行600億元債券承銷，地板價攬活引發(fā)市場轟動。

地板價的出現(xiàn)，一方面是市場競爭激烈的表現(xiàn)，另一方面似乎也說明申萬宏源的競爭力并不突出。截至2020年底，申萬宏源以近5000億元的總資產位居行業(yè)第八;當年，公司營業(yè)收入達294億元，位居行業(yè)第五;凈利潤77億元，位居行業(yè)第八;與之對應的銷售凈利率，近兩年，公司均退居行業(yè)前30名。2020年，公司凈資產收益率也退居行業(yè)第20名，與頭部券商身份不符。

截至目前，申萬宏源尚未披露2021年半年報。從2020年及今年一季度財務狀況看，公司經營現(xiàn)金流持續(xù)大幅凈流出。與之對應的是，公司債務迅速飆升。

截至今年一季度末，申萬宏源短期借款為36.26億元，同比增長61.44%。

地板價攬活凈利率偏低

“這個太狠了吧”，近期，針對廣發(fā)銀行金融債承銷出現(xiàn)“地板價”情況，市場多有感慨。

日前，廣發(fā)銀行公示了2021-2022年金融債券發(fā)行服務機構(主承銷商)選聘采購項目的中選結果。廣發(fā)銀行擬通過集采選定最多不超過6家中選供應商作為主承銷商，由其向廣發(fā)銀行提供2021-2022年共計600億金融債券發(fā)行服務并執(zhí)行相關工作。最終中選的六家主承銷商中，申萬宏源給出了0.0001%的承銷費率，即百萬分之一。以此計算，即便申萬宏源能攬下全部600億金融債發(fā)行工作，公司也只能獲得6萬元的承銷費用。

高達600億元的債券承銷，申萬宏源只能落得6萬元的承銷費用，市場感嘆是否太低了，夠不夠相關人員為此事項的支出。

低價搶生意，足以說明債券承銷市場競爭激烈。當然，廣發(fā)銀行的債券承銷，屬于無風險、低成本生意。只是，作為頭部券商，申萬宏源竟然為了6萬元的生意也去下大力氣爭搶，一定程度上說明公司業(yè)務缺乏足夠競爭力。

從經營業(yè)績看，近幾年，申萬宏源表現(xiàn)并不突出。

2015年牛市行情之下，申萬宏源實現(xiàn)營業(yè)收入304.63億元，歸屬于上市公司股東的凈利潤(簡稱凈利潤)121.54億元，這是迄今為止公司唯一一次年度凈利潤過百億。

2016年至2018年，公司實現(xiàn)的凈利潤分別為54.09億元、46億元、41.60億元，連續(xù)三年下降，降幅分別為55.50%、14.96%、9.55%。與中信證券、國泰君安、華泰證券、海通證券等頭部券商相比，申萬宏源的凈利潤下滑幅度偏大，且在2017年，前述中信證券等凈利潤同比均表現(xiàn)為增長。

2019年、2020年，申萬宏源實現(xiàn)的營業(yè)收入分別為245.93億元、294.09億元，同比增長60.98%、19.58%。同期凈利潤分別為57.35億元、77.66億元，同比增長37.86%、35.41%。

對比2015年以來的經營業(yè)績，申萬宏源均躋身前十，2015年，其凈利潤位居行業(yè)第六，略低于廣發(fā)證券，2020年其凈利潤被招商證券、中信建投等超越，退居行業(yè)第九。但在當年，公司營業(yè)收入位居行業(yè)第四，比第三名的華泰證券要少10億元。

營收行業(yè)第四，凈利潤卻僅為行業(yè)第九，這背后是申萬宏源較低的銷售凈利率，或許，這與其低收益搶生意有關。

與同行相比，申萬宏源的銷售凈利率一直較低。2020年，其銷售凈利率為26.78%，位居行業(yè)第32位。2017年至2019年，其銷售凈利率分別為35.35%、27.80%、23.60%，分別位居行業(yè)第20位、20位、36位。今年一季度，其銷售凈利率略有上升，為28.35%，位居行業(yè)第29位。

申萬宏源的凈資產收益率ROE也有點低。2020年，其這一指標值約為9.05%，位居行業(yè)第20位，東方財富、中信建投、中金公司等均超過10%。

債務同比增加300億

申萬宏源還存在經營現(xiàn)金流大幅流出、債務急速增加的潛在風險。

2019年，申萬宏源的經營活動現(xiàn)金流凈額為101.16億元，2020年變?yōu)?177.47億元，由凈流入變?yōu)閮袅鞒?，同比下降幅度達275.43%。今年一季度，其凈流出金額為54.32億元，上年同期為凈流入196.38億元。

針對2020年經營現(xiàn)金流大幅凈流出現(xiàn)象，申萬宏源解釋稱，客戶保證金現(xiàn)金凈流入204.79億元，剔除客戶保證金影響，公司自有資金經營活動現(xiàn)金凈流出382.26億元。主要影響因素有，為交易目的而持有的金融工具現(xiàn)金凈流出額393.58億元，回購業(yè)務現(xiàn)金凈流入303.33億元，融出資金凈流出額209.79億元，收取利息、手續(xù)費及傭金現(xiàn)金流入192.78億元，償還拆入資金現(xiàn)金流出64.60億元。與經營現(xiàn)金流凈額大幅波動相對應的是，有息負債也有明顯變動。

2019年底，申萬宏源的短期借借款為11.60億元，去年一季度末為22.46億元，今年一季度末為36.26億元，同比增長61.44%。2020年，申萬宏源發(fā)行債券1521.60億元，當年償還債務1040.01億元。而在今年一季度末，公司應付債券繼續(xù)增長至1275.48億元，較年初的1181.68億元增加93.80億元，較去年同期的988.20億元增加287.28億元。

對比發(fā)現(xiàn)，今年一季度，公司有息負債較去年同期增加301.08億元。

申萬宏源前身申銀萬國是由原上海申銀證券和原上海萬國證券于1996年9月16日以新設合并方式設立，2005年9月，中央匯金對申銀萬國證券進行注資，以25億元現(xiàn)金認購25億股新股。2012年2月，中央匯金公司通過受讓上海國際集團等四家公司所持申銀萬國合計12.19萬股股份，持股比例升至55.38%。

2014年11月申銀萬國與宏源證券聯(lián)合重組，更名為申萬宏源。通過系列變更，申萬宏源躋身行業(yè)前列。目前，申萬宏源注冊資本達250億元，居行業(yè)之首。

從2020年的流動性風險控制指標來看，申萬宏源存在一定的風險。公司流動性覆蓋率為205.07%、風險覆蓋率為163.70%，同比分別下降27.08個百分點、41.53個百分點。凈資產/負債為29.63%，同比下降7.42個百分點。

值得一提的是，申萬宏源尚需加強管理。近日，證監(jiān)會對內部控制不完善的申萬宏源證券青島海爾路營業(yè)部作出處罰。原因有兩點，一是存在營業(yè)部前經紀人的筆記本電腦通過營業(yè)部無線網絡進行證券交易委托的情形，上述證券交易委托涉及其名下多名客戶，營業(yè)部對此未能及時發(fā)現(xiàn)并有效實施管控。二是營業(yè)部在為客戶辦理融資融券業(yè)務過程中，存在未填寫簽署日期及客戶信用資金第三方存管業(yè)務協(xié)議簽署、使用不當?shù)惹樾?。長江商報記者明鴻澤